近日，人民日?qǐng)?bào)文章《對(duì)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的幾點(diǎn)思考》中指出，改革開放40年里，中國(guó)經(jīng)濟(jì)以年均近10%的高速增長(zhǎng)，當(dāng)前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入轉(zhuǎn)型期，開始從資本投資和出口帶動(dòng)型增長(zhǎng)，過渡到以消費(fèi)和服務(wù)業(yè)為重心、以技術(shù)為導(dǎo)向的新型發(fā)展方式上來。完善金融體系、發(fā)展服務(wù)業(yè)是高質(zhì)量增長(zhǎng)的橋梁。中國(guó)金融市場(chǎng)還有很大空間豐富金融投資產(chǎn)品，規(guī)范金融市場(chǎng)行為，疏通投資者和需要集資的優(yōu)良企業(yè)之間的融資渠道，讓金融市場(chǎng)充分發(fā)揮其金融媒介作用。

近年來，加密資產(chǎn)和區(qū)塊鏈在內(nèi)的金融新技術(shù)的廣泛應(yīng)用大大加快了金融交易速度，降低了交易成本，給未來發(fā)展帶來廣闊前景。區(qū)塊鏈和分布式賬本技術(shù)的出現(xiàn)有望改變?nèi)蚬潭ㄊ找媸袌?chǎng)，提升固定收益工具清算、托管、交易的效率、透明度和流動(dòng)性。與此同時(shí)，擁抱這項(xiàng)技術(shù)革命的發(fā)行人將受益于發(fā)行、結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)和固收信貸等功能，但如何對(duì)這一新領(lǐng)域進(jìn)行有效、合理的監(jiān)管，還需摸著石頭過河。

債權(quán)證券化是結(jié)構(gòu)性金融的一種形式，是指將一系列債權(quán)重新打包、分層后，向不同偏好的投資者進(jìn)行出售的融資方式。

最高信用等級(jí)的證券評(píng)級(jí)可達(dá)到AAA或同等級(jí)別，也就是說，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，購(gòu)買AAA級(jí)債權(quán)支持證券蒙受損失的風(fēng)險(xiǎn)與向AAA級(jí)的借款人（如資金充足的政府）發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)是相同的。目前，評(píng)級(jí)低于AAA的證券通常是占比最大的一部分，由一系列評(píng)級(jí)較低的證券構(gòu)成，其中最低一檔被稱為“股權(quán)檔”，因?yàn)槌钟性摍n證券的風(fēng)險(xiǎn)與持有高杠桿企業(yè)的股權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)是相當(dāng)?shù)摹?/p>

AAA級(jí)債權(quán)支持證券的利率應(yīng)與其他任何AAA級(jí)債券的利率一致，而這一利率以及其他評(píng)級(jí)更高的債券的利率應(yīng)該遠(yuǎn)低于借款人支付的利息。這意味著評(píng)級(jí)較低的債券的利率會(huì)較高（但是，在很大程度上，這是用來補(bǔ)償他們持有較低評(píng)級(jí)部分所承擔(dān)的額外風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)?，?dāng)基礎(chǔ)債權(quán)發(fā)生違約，首先由他們承擔(dān)損失）。

證券化是投資銀行等金融中介機(jī)構(gòu)創(chuàng)造證券化債券的過程。與傳統(tǒng)的投資工具相比，債權(quán)支持債券具有多種優(yōu)勢(shì)，并為你的投資組合帶來價(jià)值增值。然而，證券化工具擁有其獨(dú)特的特征，在你將你辛苦賺來的錢投入其中前，你需要了解這些特征。

證券化過程

證券化涉及將大量的小額貸款聚集起來形成資產(chǎn)池，并將由此產(chǎn)生的還款現(xiàn)金流轉(zhuǎn)交給債券持有人。一家銀行，由于抵押貸款收益被集中起來，并在支付前除以1000，因此，任何一個(gè)一個(gè)房主的違約行為對(duì)證券的平均收益僅產(chǎn)生很小的影響。即使在違約的情況下，房屋將會(huì)被取消抵押品贖回權(quán)，從而增加一部分貸款資金回收。在違約情況下?lián)碛袑?duì)借款人資產(chǎn)的追索權(quán)是這種證券被稱為證券化債券的原因。

常見的證券化債券

抵押貸款支持債券是最受歡迎的證券化債務(wù)工具，然而，任何類型的貸款都可以證券化。由汽車本身作為擔(dān)保的汽車貸款通常也被用于創(chuàng)建證券化債務(wù)工具。

雖然信用卡債務(wù)和學(xué)生貸款通常沒有特定的抵押品作擔(dān)保，但貸款人擁有對(duì)借款人資產(chǎn)的追索權(quán)。這些個(gè)人貸款支持的債券也是非常受歡迎的投資工具。為了將這些債券與抵押貸款支持證券區(qū)分開來，它們通常被稱為資產(chǎn)支持證券。請(qǐng)記住，從技術(shù)上講，任何應(yīng)收賬款都是一項(xiàng)資產(chǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)

匯集應(yīng)收賬款的一個(gè)優(yōu)點(diǎn)是能夠提供具有不同程度風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)的債務(wù)工具。債券可分割為風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)不同的品種，而不是將100個(gè)房主的平均每月付款轉(zhuǎn)交給100個(gè)債券持有人。優(yōu)先級(jí)債券持有人可以獲得較少的資金，只要違約的金額不超過一定的限度就不會(huì)承擔(dān)房主違約而造成的任何損失。只要沒有出現(xiàn)違約或是小規(guī)模的違約，劣后級(jí)債券持有人每月將獲得更多的資金，但是所有違約的損失以及由違約導(dǎo)致喪失抵押品贖回權(quán)造成的損失首先會(huì)對(duì)這類債券持有人產(chǎn)生沖擊。這種結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)可以讓投資者自行選擇合適的風(fēng)險(xiǎn)水平和潛在收益。

破產(chǎn)隔離

證券化債券的另一個(gè)優(yōu)點(diǎn)是實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離。簡(jiǎn)單來說，如果向您出售抵押貸款或汽車貸款支持債券的銀行破產(chǎn)，你將不會(huì)遭受損失。畢竟，你每月收到的還款都是來自房主或其他借款人。當(dāng)然，這并不意味著證券化債券總是安全的。如果發(fā)生大規(guī)模違約并且被抵押的資產(chǎn)價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于借款人需要償還的資金，那么證券化債券的持有者可能會(huì)遭受巨大損失，就像2007年的次貸危機(jī)一樣。

債務(wù)證券化過程

· 想要通過證券化籌集資金的公司首先確定可用于籌集資金的資產(chǎn)。

· 這些資產(chǎn)通常代表在未來?yè)碛腥〉眠€款資金的權(quán)利，通常被稱為“應(yīng)收賬款”。

· 擁有應(yīng)收賬款的公司通常被稱為“發(fā)起人（原始權(quán)益人）”。

· 發(fā)起人在其資產(chǎn)中確定用于證券化的資產(chǎn)池。

· 確認(rèn)入池資產(chǎn)時(shí)，應(yīng)使得具有幾乎相同到期日的同類資產(chǎn)的最優(yōu)組合進(jìn)入資產(chǎn)池。

· 貿(mào)易應(yīng)收賬款、租賃租金、住房貸款、汽車貸款等形成的資產(chǎn)，將按照期限和利率風(fēng)險(xiǎn)形成資產(chǎn)池。

· 上述確認(rèn)的資產(chǎn)池隨后被轉(zhuǎn)移給另一家新成立的機(jī)構(gòu)，通常以信托形式建立并被稱為“特殊目的載體”。

· 通過信托（通常由投資銀行發(fā)起設(shè)立）向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券。

· 一旦資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，它們就不再屬于原始權(quán)益人。

· 從發(fā)起人處獲得資產(chǎn)后，SPV將資產(chǎn)池分割為單獨(dú)的股票或證券份額出售給投資者，并將所得收入交給原始權(quán)益人來購(gòu)買資產(chǎn)。

· 這樣發(fā)行的證券被稱為“轉(zhuǎn)付證券”。

· 該證券通常不具有對(duì)發(fā)起人的追索權(quán)，投資者只能持有資產(chǎn)支持證券，獲得本金和利息收益。

· 為了使該證券具有吸引力，SPV可以通過投保以彌補(bǔ)信貸損失，或從第三方貸款機(jī)構(gòu)增加信貸安排以應(yīng)對(duì)延遲支付的情況，從而進(jìn)入增信程序。

· 為了提高資產(chǎn)支持證券的可銷售性，可以由一些著名的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)其進(jìn)行評(píng)級(jí)。

· 信用評(píng)級(jí)提高了資產(chǎn)支持證券的交易潛力，增加了其流動(dòng)性。

· 將指定單個(gè)商業(yè)銀行或商業(yè)銀行辛迪加包銷證券。

· 這些證券必須通過公開發(fā)行或私募配售的方式出售給投資者。

· 債券到期前可在二級(jí)市場(chǎng)交易，以確保投資者資產(chǎn)的流動(dòng)性。

· 一旦最終投資者掌握了由證券化創(chuàng)建的這些工具，他就會(huì)將其保留在特定的成熟期，并且這個(gè)期限與所有其他相關(guān)條款和條件都有明確定義。

· 到期時(shí)，投資者從發(fā)行方贖回本金以及相應(yīng)金額的利息。

證券化的特點(diǎn)

· 創(chuàng)造金融工具——證券化過程可被視為在抵押品支持市場(chǎng)中創(chuàng)建證券附加金融產(chǎn)品的過程。

· 打包和分拆——當(dāng)所有資產(chǎn)組合進(jìn)入一個(gè)資產(chǎn)池時(shí)，就是資產(chǎn)打包，當(dāng)這些資產(chǎn)被拆分成固定面值工具時(shí)，就是

· 風(fēng)險(xiǎn)管理工具——如果資產(chǎn)在無追索權(quán)的基礎(chǔ)上進(jìn)行證券化，則證券化過程可用作風(fēng)險(xiǎn)管理，因?yàn)樽C券化將違約風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了轉(zhuǎn)移。

· 結(jié)構(gòu)化金融——在證券化過程，金融工具的結(jié)構(gòu)是量身定制的，以滿足投資者個(gè)人偏好的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)交易，因此這些證券化工具被認(rèn)為是結(jié)構(gòu)化金融的最佳例子。

· 分層——不同應(yīng)收賬款或資產(chǎn)的投資組合根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)和收益分成若干部分，稱為“分層”，分層后債券擁有不同程度的風(fēng)險(xiǎn)和收益率。

· 同質(zhì)性——在每次交易中，證券都是同質(zhì)性的，甚至適用于小額投資者們。

證券化的優(yōu)勢(shì)

從發(fā)起人的角度，發(fā)起人（將資產(chǎn)打包出售給SPV）通過證券化增加了以下優(yōu)勢(shì)：

· 實(shí)現(xiàn)表外融資：通過應(yīng)收賬款證券化時(shí)，會(huì)釋放一部分與這些資產(chǎn)相關(guān)的資本，實(shí)現(xiàn)表外融資，從而改善流動(dòng)性狀況，有助于公司業(yè)務(wù)的拓展。

· 主營(yíng)業(yè)務(wù)專業(yè)化程度提高：通過轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，實(shí)體可以更加專注于核心業(yè)務(wù)，因?yàn)閼?yīng)收賬款被轉(zhuǎn)移至SPV。此外，通過無追索權(quán)的安排甚至實(shí)現(xiàn)了違約風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移。

· 有利于改善財(cái)務(wù)比率：特別是對(duì)金融機(jī)構(gòu)和銀行來說，有利于有效管理資本加權(quán)資產(chǎn)比率。

· 降低借貸成本：資產(chǎn)支持證券由于增信安排而使得評(píng)級(jí)提高，甚至可以以較低的利率發(fā)行債券，從而使發(fā)起人獲得利差，降低借貸成本。

站在投資者的角度，有價(jià)證券投資者可以獲得以下利益：

· 分散風(fēng)險(xiǎn)：購(gòu)買不同類型的資產(chǎn)支持證券，可以使投資組合多樣化，從而分散風(fēng)險(xiǎn)。

· 監(jiān)管要求：收購(gòu)某一特定行業(yè)（微觀行業(yè)）的資產(chǎn)支持證券能夠幫助銀行（投資者）滿足特定行業(yè)基金投資監(jiān)管要求。

· 防止違約：如果附加追索權(quán)安排，任何第三方有任何違約，則發(fā)起人應(yīng)以最少金額償付。此外，對(duì)于任何此類違約行為，都可以進(jìn)行保險(xiǎn)賠償安排。

信用增級(jí)措施

截止至今，資產(chǎn)支持證券在市場(chǎng)享有良好的聲譽(yù)，因?yàn)樗鼈儽徽J(rèn)為具有與債券相同的風(fēng)險(xiǎn)配置，同時(shí)也更加有利可圖。盡管如此，潛在資產(chǎn)池仍然存在違約風(fēng)險(xiǎn)。因此，會(huì)安排相應(yīng)的信用增級(jí)措施來降低違約風(fēng)險(xiǎn)。

超額利差：發(fā)行證券的利率低于標(biāo)的資產(chǎn)的平均收益率。

超額擔(dān)保：標(biāo)的資產(chǎn)的總價(jià)值高于已發(fā)行證券的名義價(jià)值總額。

從屬關(guān)系：資產(chǎn)支持證券的發(fā)行并不完全相同，而是被劃分為不同檔的系列債券。低一層級(jí)債券可為高一層級(jí)債券作擔(dān)保，較高的部分被認(rèn)為是更“高級(jí)”，因此優(yōu)于中間的夾層部分等。高出平均利率的部分作為額外風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償：違約風(fēng)險(xiǎn)越高，利率越高。最低一檔，也就是所謂的“股權(quán)檔”，通常不面對(duì)投資者發(fā)行，而是由發(fā)起人持有。

保證金準(zhǔn)備：發(fā)起人向SPV提供保證金準(zhǔn)備。

第三方擔(dān)保：保險(xiǎn)公司專門為證券化結(jié)構(gòu)提供擔(dān)保。

衍生品：使用衍生品，尤其是信用衍生品，可以對(duì)沖與抵押品資產(chǎn)池相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。

證券化的缺點(diǎn)

隨著次貸危機(jī)發(fā)生以及伴隨的信任危機(jī)，證券化市場(chǎng)逐漸失去動(dòng)力，某些領(lǐng)域，特別是那些涉及最復(fù)雜產(chǎn)品的領(lǐng)域，已經(jīng)完全陷入停滯。

信息不對(duì)稱

實(shí)際上，不同類型證券的復(fù)雜性是不利的，因?yàn)樗鼘?dǎo)致了所謂的信息不對(duì)稱。換句話說，證券發(fā)行者比投資者更了解所出售的資產(chǎn)。只要所發(fā)行的證券表現(xiàn)的和發(fā)行說明一致，將不會(huì)有任何問題。然而，一旦某些類型的證券出現(xiàn)問題，人們就會(huì)對(duì)任何屬于這一類別的產(chǎn)品產(chǎn)生懷疑，因?yàn)橹挥心愠蔀橐幻麑＜也拍茉u(píng)估證券化項(xiàng)目，會(huì)導(dǎo)致沒有投資者愿意購(gòu)買。在這方面，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)因?yàn)檫^于慷慨給予“AAA”評(píng)級(jí)而受到大量指責(zé)，但真正的問題是信心的喪失，這種信心會(huì)擴(kuò)散到整個(gè)資產(chǎn)類別，直至完全喪失理性。

道德風(fēng)險(xiǎn)

此外，正如我們所見，證券化為銀行提供了一個(gè)縮表的機(jī)會(huì)，使它們更容易滿足監(jiān)管要求。它們抓住這個(gè)機(jī)會(huì)，與此同時(shí)，它們也偏離了自己的基本職能，而這一職能的基礎(chǔ)是準(zhǔn)確評(píng)估信貸風(fēng)險(xiǎn)。隨著信貸擴(kuò)張變得越來越容易，信貸機(jī)構(gòu)對(duì)最終借款人的質(zhì)量要求不再那么嚴(yán)格。這就是所謂的“道德風(fēng)險(xiǎn)”?！般y行已不再扮演為經(jīng)濟(jì)融資的角色，轉(zhuǎn)而尋求在一個(gè)近乎完全市場(chǎng)化的經(jīng)濟(jì)體中扮演純粹的中介角色”。

2）展望：全球債務(wù)市場(chǎng)的通證化介紹

作者：Patrick O‘Meara ， Chuck Shotton 和 Richard Swart @ Inveniam Capital

編譯：八維研究院，Kiki Zeng & Ran Wei

Netscape和Andreessen Horowitz的聯(lián)合創(chuàng)始人Marc Andreessen將區(qū)塊鏈稱為“計(jì)算機(jī)科學(xué)史上最根本的發(fā)明之一?！眳^(qū)塊鏈技術(shù)預(yù)示著金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和運(yùn)營(yíng)上的革命，尤其是對(duì)于那些受制于官僚程序且中介服務(wù)相對(duì)較差的市場(chǎng)，如私人債務(wù)市場(chǎng)。 提高這些運(yùn)營(yíng)的效率是即是巨大的挑戰(zhàn)，也是巨大的機(jī)遇。

DLT（分布式賬本）代表了一項(xiàng)突破，因?yàn)樗试S大量計(jì)算機(jī)保留和同步更新相同的信息記錄?？赡艽蚱平鹑诜?wù)和其他行業(yè)的現(xiàn)有權(quán)力格局。 在DLT交易的1.0版中，匿名是關(guān)鍵，結(jié)構(gòu)側(cè)重于雙邊交易。 在固收證券化領(lǐng)域，涉及多個(gè)賣家、投標(biāo)人、買家，一個(gè)復(fù)雜的涉及多方的交易結(jié)構(gòu)需要比早期版本DLT更大的數(shù)據(jù)集，也需要更嚴(yán)格的監(jiān)管要求，特別是在身份和反洗錢方面，急需保證交易的合規(guī)性。

從傳統(tǒng)模式向新興模式轉(zhuǎn)變的七個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)

在金融服務(wù)行業(yè)中，固定收益證券市場(chǎng)是區(qū)塊鏈技術(shù)的理想應(yīng)用領(lǐng)域，因?yàn)樗诮灰字袥]有延遲問題，圍繞結(jié)構(gòu)和性能的數(shù)據(jù)是復(fù)雜的，并且在整個(gè)生命周期中實(shí)際的交易數(shù)量有限。債務(wù)和固定收益證券市場(chǎng)可以使分布式賬本技術(shù)成為行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，從而形成更大，更高效，更具流動(dòng)性的市場(chǎng)。這種轉(zhuǎn)變需要我們理解七個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)：

關(guān)鍵一：編碼服務(wù)于法律

通證可以代表一種金融工具及其在特定環(huán)境下的操作。 有些新技術(shù)的支持者認(rèn)為在計(jì)算機(jī)世界里，沒有來自指令之外的外部輸入，處于一個(gè)被稱為“alegality”（法外質(zhì)地）的狀態(tài)。然而，這種想法是把人、公司和法治視作了計(jì)算機(jī)科學(xué)的從屬。

底層的金融工具一直，并將永遠(yuǎn)會(huì)是法律協(xié)議，而不是計(jì)算機(jī)代碼。 代碼只能用來促進(jìn)金融價(jià)值的傳輸或助力于金融工具的實(shí)現(xiàn)。試圖將法律和監(jiān)管技術(shù)的復(fù)雜性完全轉(zhuǎn)化為代碼并不可行，因?yàn)樵谶`約的情況下，裁決者將不再是代碼而是司法機(jī)構(gòu)。

即將到來的金融市場(chǎng)轉(zhuǎn)型需要通證化證券與一系列法律協(xié)議相互協(xié)同。 清算和結(jié)算的大部分交易性質(zhì)可以簡(jiǎn)化為“智能合約” - 一種存在于代碼中的數(shù)字協(xié)議，并且在執(zhí)行某些操作或滿足某些條件時(shí)自行執(zhí)行。

然而，合同法經(jīng)常被誤解。 它的作用是當(dāng)一方未能履行時(shí)提供補(bǔ)救的能力，而不是在履約之前確定某種特定的協(xié)議。 構(gòu)成合同的義務(wù)不能涵蓋所有可能的結(jié)果。若將所有協(xié)議理解為Boolean派生代碼，并將該代碼視為一個(gè)源文件，在產(chǎn)生爭(zhēng)議或違約的情況下，代碼的弱點(diǎn)就會(huì)凸顯。

“底層金融工具始終，并將永遠(yuǎn)是法律協(xié)議，而不是涉及該金融工具的法律子集的代碼化?！?/p>

以太坊社區(qū)設(shè)想過搭建一個(gè)完全基于智能合約的烏托邦，獨(dú)立于外部法律框架而無需人為干預(yù)，甚至沒有自由裁量權(quán)，認(rèn)為法律必須服從代碼。 然而這一愿景并不符合金融市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)。

在當(dāng)今的市場(chǎng)環(huán)境下，對(duì)自我驗(yàn)證的代碼、自治代理及脫鉤于普通法框架寄予過高的期望是不切實(shí)際和不理性的。代碼是仆人，法律是主人。當(dāng)?shù)惯^來時(shí)，世界就變成了反烏托邦。

將金融服務(wù)業(yè)的各個(gè)層面和角色代碼化反映了技術(shù)人員對(duì)金融領(lǐng)域的影響力越來越大，但這不代表可以不去理解信貸，法律和規(guī)則的復(fù)雜的相互作用。 極客們往往大大低估了金融市場(chǎng)的復(fù)雜性。 他們可能無法識(shí)別固定收益工具的結(jié)構(gòu)如何，或者如何圍繞實(shí)際情景創(chuàng)建專門的證券協(xié)議和契約。 代碼可以使事件和事實(shí)的發(fā)現(xiàn)變得清晰，并且可以使行為無可爭(zhēng)辯。 實(shí)質(zhì)上，代碼可以使法律更有效和公平。 但是，代碼無法涵蓋所有可能的結(jié)果。代碼不能替代法律; 它只能使適用的法律更加明確，實(shí)現(xiàn)更好的市場(chǎng)運(yùn)作，并在出現(xiàn)問題時(shí)進(jìn)行更快速的裁決。

關(guān)鍵二：事件系列（the Event Series）的重要性

金融交易的事件系列是指所有參與者在執(zhí)行交易和操作金融工具時(shí)采取的一系列行動(dòng)的不可篡改的記錄。 數(shù)據(jù)以同質(zhì)的形式記錄，并在金融工具的整個(gè)生命周期內(nèi)隨時(shí)更新。

它記錄了交易各方間發(fā)生的事件和采取的行動(dòng)，記錄了底層金融工具的文檔，并隨時(shí)間推移更新信息，所有的行為和行動(dòng)都被哈希加密并被發(fā)行方和代理人留存，這有助于保護(hù)投資人的利益，且方便監(jiān)管者監(jiān)管。

數(shù)據(jù)首次以一種結(jié)構(gòu)化，可訪問的形式被記錄，并且用通證（token）作為一種密鑰（passkey）。 通過這種方式，賬本里包含了評(píng)估，管理和交易工具甚至裁定時(shí)所需的全部數(shù)據(jù)。 密鑰（passkey）由事件系列和通證化的金融工具組合而成，從而提供債務(wù)工具的銷售，交易和跟蹤所需的所有信息。

所有參與方都需要一個(gè)可觸達(dá)的分布式、可驗(yàn)證和可信的事件記錄。 DLT的體系結(jié)構(gòu)通過加密方式驗(yàn)證身份，并將與各方的操作相關(guān)的數(shù)據(jù)嵌入到區(qū)塊鏈中的清單中。

但是，“事件系列”不能替代“反映活動(dòng)業(yè)務(wù)流程邏輯的智能合約”。 相反，它是“脫鏈”業(yè)務(wù)流程邏輯的證據(jù)，“事件系列”只是商業(yè)流程的產(chǎn)物。 法律協(xié)議與其他交易信息應(yīng)該作為結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)去捕獲，再由人或自動(dòng)化流程進(jìn)行分析，以確保合規(guī)性和正確性，支持任何法律和監(jiān)管的工作。

關(guān)鍵三：用戶友好，易于使用

這些新的商業(yè)實(shí)踐只有在技術(shù)進(jìn)一步發(fā)展的情況下才會(huì)出現(xiàn)，需要讓銀行家，律師和金融公司高管這樣的并不是計(jì)算機(jī)專業(yè)或程序員出身的人也為“事件系列”做出貢獻(xiàn)。

“必須有一種技術(shù)，允許非技術(shù)出身的市場(chǎng)參與者能與區(qū)塊鏈進(jìn)行交互并創(chuàng)建可以融入?yún)^(qū)塊鏈的工件?！?/p>

盡管“紙質(zhì)”流程已實(shí)現(xiàn)數(shù)字化，但創(chuàng)建固定收益證券需要用戶去接受，理解并集成到現(xiàn)有流程中，并符合現(xiàn)有的合規(guī)性審核和業(yè)務(wù)流程。 區(qū)塊鏈技術(shù)在固定收益市場(chǎng)中的廣泛采用需要在市場(chǎng)中的現(xiàn)有從業(yè)者中擴(kuò)展用戶群。 這需要所有參與方都可以訪問的形式對(duì)他們的工作進(jìn)行電子化。

關(guān)鍵四：與現(xiàn)有市場(chǎng)機(jī)制同步融合

基于區(qū)塊鏈的固定收益交易的發(fā)展需要兩種類型的復(fù)雜交互：

首先，必須有一種機(jī)制，將區(qū)塊鏈上的數(shù)據(jù)與現(xiàn)有金融系統(tǒng)的數(shù)據(jù)清結(jié)算系統(tǒng)同步。 現(xiàn)有平臺(tái)不會(huì)被突然拋棄，因此必須與它們進(jìn)行高度協(xié)調(diào)才能實(shí)現(xiàn)當(dāng)前運(yùn)營(yíng)范式的轉(zhuǎn)變。

其次，雖然證券可以在幾秒鐘內(nèi)在分布式賬本上注冊(cè)，但必須有一種機(jī)制，讓代表證券的通證（ST）與交易中每個(gè)參與者使用的法幣建立起聯(lián)系。 現(xiàn)有的系統(tǒng)通常會(huì)在兩到三天內(nèi)清算一個(gè)證券，而私人貸款的結(jié)算則需要數(shù)周才能確認(rèn)。 經(jīng)紀(jì)人和經(jīng)銷商（Broker and Dealers）將受到清結(jié)算問題的嚴(yán)重困擾。

分布式賬本讓即時(shí)清結(jié)算成為可能 - 盡管記錄事件的區(qū)塊鏈需要一個(gè)最短驗(yàn)證時(shí)間，對(duì)交易的有效性達(dá)成共識(shí)將在五到十分鐘內(nèi)在全球發(fā)生。 如果通證化證券不能產(chǎn)生交易各方都可以立即使用的價(jià)值，那么打造通證和法幣之間的互通機(jī)制將是必要的。 通證和貨幣之間互通的復(fù)雜性正在推動(dòng)加密對(duì)沖基金的增長(zhǎng)。 這表明我們需要一個(gè)可以標(biāo)準(zhǔn)化和簡(jiǎn)化這種復(fù)雜性的工具。在從技術(shù)和監(jiān)管角度解決這些法幣和通證交互性的問題之前，市場(chǎng)不可能大幅增長(zhǎng)。

關(guān)鍵五：機(jī)器學(xué)習(xí)促進(jìn)增長(zhǎng)和效率

假設(shè)我們擁有了一套法幣和通證之間的互通和轉(zhuǎn)換機(jī)制，下一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)是為買方提供獲取通證的途徑。 只要允許直接以法幣支付，并且有一個(gè)接受法幣的二級(jí)市場(chǎng)交易平臺(tái)，銷售固定收益證券的證券化通證就不會(huì)那么困難。 當(dāng)這些平臺(tái)規(guī)模擴(kuò)張并增長(zhǎng)，撮合和匹配技術(shù)與機(jī)器學(xué)習(xí)將變得非常有價(jià)值。

“從投資方和發(fā)行方的行為中捕捉的數(shù)據(jù)將大大增進(jìn)他們之間的聯(lián)系，這種聯(lián)系迄今為止都是偶然發(fā)生的，甚至，根本不存在的?！?/p>

這個(gè)市場(chǎng)將從有利于行業(yè)既得利益者的那種不透明、遲緩和關(guān)系驅(qū)動(dòng)的模式逐步演變。 鑒于參與者的身份信息都被內(nèi)嵌到區(qū)塊鏈中，機(jī)器學(xué)習(xí)可以以當(dāng)前模型無法復(fù)制的方式捕獲所有市場(chǎng)參與者的交互。 透明和分布式的數(shù)據(jù)加上機(jī)器學(xué)習(xí)的力量將促進(jìn)交易量的大幅增加，并為整個(gè)市場(chǎng)節(jié)省成本。

關(guān)鍵六：監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過金融科技實(shí)現(xiàn)監(jiān)管和認(rèn)證

未來，監(jiān)管機(jī)構(gòu)能夠擁有一個(gè)接口，訪問交易各方形成的“事件系列”數(shù)據(jù) 。所有合規(guī)事件，交易執(zhí)行和交易對(duì)手活動(dòng)都將被記錄在透明、可驗(yàn)證和可審計(jì)的系統(tǒng)中。 可以想象，未來SEC將通過程序化手段對(duì)支持區(qū)塊鏈的系統(tǒng)進(jìn)行實(shí)時(shí)審計(jì)和監(jiān)管。 私人公司和律師事務(wù)所都會(huì)受到監(jiān)管。監(jiān)管機(jī)構(gòu)將對(duì)鏈上和鏈外產(chǎn)生的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析評(píng)估，他們可以360度全方位的了解固定收益工具的整個(gè)生命周期。

區(qū)塊鏈允許監(jiān)管機(jī)構(gòu)實(shí)時(shí)訪問任何一方無法更改的交易、合同和法律文件的不可變記錄，通過時(shí)間戳和身份驗(yàn)證記錄可以對(duì)每一個(gè)現(xiàn)實(shí)事件進(jìn)行映射。 簡(jiǎn)而言之，合規(guī)事件、交易執(zhí)行和交易方的整個(gè)歷史將被記錄在公開透明的模型中，這將使合規(guī)審查和審計(jì)變得更加快速和簡(jiǎn)單。

關(guān)鍵七：管理私人市場(chǎng)中的數(shù)據(jù)權(quán)利和隱私

當(dāng)技術(shù)用于構(gòu)建一種新的買賣雙方的關(guān)系時(shí)，該技術(shù)只能應(yīng)用于兩種環(huán)境：通過市場(chǎng)撮合或通過機(jī)器學(xué)習(xí)技術(shù)進(jìn)行匹配。 在市場(chǎng)撮合的情況下，需要一個(gè)公共場(chǎng)域，例如公共證券市場(chǎng)。 在機(jī)器學(xué)習(xí)匹配的情況下，必須保證數(shù)據(jù)的完整性和準(zhǔn)確性，還必須有可用于訓(xùn)練機(jī)器學(xué)習(xí)模型的結(jié)果數(shù)據(jù)。

鑒于通過豁免（exemption）進(jìn)行公開備案的證券市場(chǎng)目前是極其不透明且分散的，例如Reg D證券或根據(jù)144規(guī)則轉(zhuǎn)售，因此，區(qū)塊鏈技術(shù)在這個(gè)領(lǐng)域的應(yīng)用將會(huì)增長(zhǎng)最快，并且是新玩家的絕好機(jī)遇。

后記

代碼不是法律，相反，分布式賬本技術(shù)有助于幫助金融工具記錄創(chuàng)建和交易過程中的一系列行為和事件，讓債務(wù)可以更有效地定價(jià)。由于數(shù)據(jù)的可訪問性和可信度大大提高，這個(gè)市場(chǎng)的規(guī)模將會(huì)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。

我們首先需要改造的，是現(xiàn)今受制于官僚程序且中介服務(wù)相對(duì)較差的市場(chǎng)，如私人債務(wù)市場(chǎng)，區(qū)塊鏈技術(shù)將為各方構(gòu)造一個(gè)以近乎無摩擦和實(shí)時(shí)的方式進(jìn)行互動(dòng)和交易的平臺(tái)。因此，該平臺(tái)將公共市場(chǎng)的許多好處帶入了私人證券領(lǐng)域。

重新配置這些市場(chǎng)的社會(huì)影響是巨大的，因?yàn)檫@些市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的活力和增長(zhǎng)至關(guān)重要。 這種演變將不同于先前的技術(shù)演進(jìn)，過去，權(quán)力從市場(chǎng)中相對(duì)較少的參與者轉(zhuǎn)移到甚至更少的技術(shù)寡頭，并形成了壟斷。 這一次，通過技術(shù)創(chuàng)新，權(quán)力將從寡頭壟斷轉(zhuǎn)移并惠及更廣泛的市場(chǎng)參與者。