近年來，PCB行業(yè)增長的主要驅動因素已由手機出貨量逐漸過渡到數(shù)據(jù)中心的服務器和網(wǎng)絡設備。隨著云計算、物聯(lián)網(wǎng)等新一代信息技術快速演進，硬件、軟件、服務等核心技術體系加速重構，正在引發(fā)電子信息產(chǎn)業(yè)新一輪變革。

與此同時，今年下半年以來，全球新能源汽車的銷量一路高歌猛進，產(chǎn)業(yè)發(fā)展進入新一輪增長周期。下游產(chǎn)業(yè)升級對國產(chǎn)高性能銅箔的需求不斷增加，高端銅箔產(chǎn)品的進口替代成為行業(yè)發(fā)展趨勢，帶動國內(nèi)銅箔產(chǎn)業(yè)進入新的成長通道。

抓住了政策和行業(yè)機遇的企業(yè)乘此東風實現(xiàn)了規(guī)模的快速增長，安徽銅冠銅箔集團股份有限公司（簡稱“銅冠銅箔”）便是其中的一員。

日前，銅冠銅箔IPO申請引發(fā)了行業(yè)的廣泛關注。作為2019年境內(nèi)總出貨量第一的內(nèi)資企業(yè)，其近幾年業(yè)績開始出現(xiàn)明顯下滑，透過招股書，筆者發(fā)現(xiàn)，其主營業(yè)務增長速度跑輸行業(yè)平均增速，毛利率大幅下降導致凈利潤不斷走低。

近三年業(yè)績下滑明顯

電解銅箔作為電子制造行業(yè)的功能性基礎原材料，被稱為電子產(chǎn)品信號與電力傳輸、溝通的“神經(jīng)網(wǎng)絡”，主要用于印制線路板的制作和鋰電池的生產(chǎn)制造，對應的產(chǎn)品類別分別為PCB銅箔及鋰電池銅箔。

據(jù)招股書披露，銅冠銅箔主要從事各類高精度電子銅箔的研發(fā)、制造和銷售等，主要產(chǎn)品按應用領域分類包括PCB銅箔和鋰電池銅箔。

目前銅箔行業(yè)的市場集中度較高，2019年國內(nèi)（包括外資）Top10企業(yè)的市場占有率（按出貨量計）達到78.8%。2019年行業(yè)內(nèi)銅箔出貨量排名前三的企業(yè)主要是港臺外資企業(yè)，包括建滔銅箔（港）、長春化工（臺）、南亞銅箔（臺），其主要以PCB銅箔為主。

隨著大陸內(nèi)資企業(yè)產(chǎn)能的不斷釋放，近幾年內(nèi)資企業(yè)總體出貨量逐年上漲，其中銅冠銅箔2019年銅箔產(chǎn)品市場占有率為8.7%，總出貨量排名內(nèi)資企業(yè)第一。

截至招股說明書簽署之日，銅冠銅箔擁有電子銅箔產(chǎn)品總產(chǎn)能為4.5萬噸/年，其中，PCB銅箔產(chǎn)能2.5萬噸/年，鋰電池銅箔產(chǎn)能2萬噸/年，形成了“PCB銅箔+鋰電池銅箔”雙核驅動的業(yè)務發(fā)展模式。

客戶方面，其在PCB銅箔領域的客戶包括了生益科技、臺燿科技、臺光電子、華正新材、金安國紀、滬電股份、南亞新材等，在鋰電池銅箔領域客戶包括了比亞迪、寧德時代、國軒高科、星恒股份等。

業(yè)績上，據(jù)招股書顯示，2017年至2020年上半年，銅冠銅箔營業(yè)收入分別為227，595.77萬元、241，123.51萬元、239，990.90萬元及101，488.43萬元；分別實現(xiàn)凈利潤33，334.32萬元、22，676.12萬元、9，962.79萬元及2，086.71萬元。

從營業(yè)收入來看，2018年，銅冠銅箔營業(yè)收入實現(xiàn)同比增長。2019年，銅冠銅箔營業(yè)收入比2018年減少1132.61萬元，營收開始出現(xiàn)下滑跡象。2020年1-6月，該公司主營業(yè)務收入同比下降15.58%，主要是受新冠肺炎疫情及銅價波動影響。

從凈利潤來看，近三年來銅冠銅箔的凈利潤逐年減少，且下滑較為明顯。主營業(yè)務下滑是一方面，主要還是受其毛利率減少所致。報告期內(nèi)，銅冠銅箔的主營業(yè)務毛利率分別為 20.05%、16.85%、11.59%和8.02%。銅冠銅箔表示，產(chǎn)品毛利率下滑主要受下游需求變化、市場競爭格局變化、原材料價格波動、客戶和產(chǎn)品結構變化等多種因素影響。

PCB銅箔發(fā)展與行業(yè)相悖

從主營業(yè)務構成來看，銅冠銅箔的PCB銅箔是其主營業(yè)務中占比最大的一部分。2017-2019年，銅冠銅箔PCB銅箔業(yè)務收入分別為170，118.95萬元、166，349.41萬元、153，778.97萬元，占主營業(yè)務收入的比例分別為75.50%、70.63%、66.29%。

數(shù)據(jù)顯示，近三年該公司的的PCB銅箔營收整體呈逐年下滑趨勢。對此，銅冠銅箔表示，主要系受下游行業(yè)景氣度下滑、PCB銅箔供需關系變化導致加工費下降及新冠肺炎疫情影響所致。

根據(jù)GGII調研數(shù)據(jù)，PCB銅箔在普通覆銅板CCL原材料成本中占比約35%，而覆銅板在PCB中成本占比接近50%，故銅箔在PCB原材料成本中占比約為15%-20%，隨著CCL技術的發(fā)展，銅箔對CCL制造成本的影響也越來越大，在當前迅速發(fā)展的薄型FR-4型CCL中，銅箔所占的成本構成比例會提高到70%。

從調研數(shù)據(jù)和行業(yè)發(fā)展來看，2019年起，國內(nèi)外經(jīng)濟形勢有所轉變，國家開始強調通過“新基建”拉動經(jīng)濟增長，且隨著技術進步和產(chǎn)業(yè)升級，更多的PCB企業(yè)訂單從國外廠商轉向國內(nèi)一流銅箔廠商。

依靠5G、云計算（IDC設備）的建設拉動以及進口替代需求，我國PCB銅箔產(chǎn)業(yè)特別是高端銅箔產(chǎn)品有較好的增長趨勢。因此，從行業(yè)發(fā)展角度來看，銅冠銅箔所說的“下游行業(yè)景氣度下滑”與實際行業(yè)趨勢相悖。

相比PCB銅箔的持續(xù)下滑，鋰電池銅箔業(yè)務表現(xiàn)相對強勁，但由于布局較晚等原因，其發(fā)展速度跟不上行業(yè)增速，在行業(yè)進一步集中的背景下，銅冠銅箔該業(yè)務如逆水行舟，不進則退。

近三年，銅冠銅箔鋰電池銅箔業(yè)務收入分別為32，560.87萬元、48，684.82萬元、58，746.50萬元及15，111.62萬元，占主營業(yè)務收入的比例分別為14.45%、20.67%、25.32%。2017-2019年，銅冠銅箔鋰電池銅箔業(yè)務占比逐年增加，主要系其于2018年實現(xiàn)鋰電池銅箔新增產(chǎn)能的投產(chǎn)，并于當年實現(xiàn)6μm產(chǎn)品量產(chǎn)，鋰電池銅箔的產(chǎn)量及銷量逐年上漲所致。

受全球鋰離子電池市場規(guī)?？焖僭鲩L帶動，近年來，鋰電銅箔需求保持著穩(wěn)步增長的趨勢。據(jù)高工產(chǎn)研鋰電研究所（GGII）調研統(tǒng)計，2019年全球鋰電銅箔出貨量達17.0萬噸，同比增長16.4%。與行業(yè)整體水平相比，銅冠銅箔2019年出貨量5%左右的增幅遠落后于同行。

2020年1-6月，銅冠銅箔鋰電池銅箔收入占主營業(yè)務收入的比例為15.43%，同比下降9.89%。對此，銅冠銅箔認為主要系受新冠肺炎疫情影響，在國家延長補貼新能源汽車、平緩補貼退坡力度和節(jié)奏相關政策出臺前，下游需求不及預期，導致鋰電池銅箔價格及銷量下滑所致。

整體來看，目前PCB銅箔和鋰電銅箔的市場發(fā)展良好并保持較高的增速，從銅冠銅箔近年來的業(yè)績表現(xiàn)來看，無論哪項業(yè)務都沒有達到行業(yè)發(fā)展的平均水平，毛利率也一直走下坡路導致凈利潤逐年下滑，若未來無法取得關鍵性突破，其境內(nèi)出貨量第一的寶座或將拱手相讓。
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